玻璃纖維，一種無機非金屬材料，是以天然礦石為原料，經過粉磨、高溫熔化、拉絲、后加工等工序制成，主要用作復合材料如增強材料、絕緣材料、過濾材料。玻纖產業鏈包括玻纖、玻纖制品以及玻纖復合材料（由兩種或兩種以上材料組成，玻纖通常作為增強材料），上游產業涉及采掘、化工、能源等，下游涉及眾多傳統及新興領域。相對于下游復合材料企業，上游原料企業由于同質性顯著、集中度高，周期性更強。

　　玻璃纖維產業鏈

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　　玻纖紗集中度較高，具有規模效應。2007年中國首超美國成為全球玻纖第一生產大國，玻纖紗產量占全球的60%以上，由于成本和規模優勢其出口占比較高。目前國內集中度CR3 約為60%，產能規模前三分別為中國巨石、泰山玻纖、重慶國際。中國巨石由于技術創新（如自動化加工和倉儲等）和規模效應，人工成本仍為行業最低。

　　我國玻纖紗行業集中度高，CR3 約為60%（單位：萬噸）

　　玻璃纖維生產成本構成

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　　中國巨石噸成本顯著低于行業其他企業

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　　玻璃纖維主要用作增強材料，約占全球復合材料所用增強材料的90%。玻璃纖維增強復合材料（GFRP），是以玻璃纖維及其制品（玻璃布、帶、氈等）為增強材料、以合成樹脂為基體的復合材料。根據樹脂類型的不同，分為玻纖增強熱塑性塑料（FRTP）和玻纖增強熱塑性塑料（FRP），其中熱塑性復合材料占比約40%。FRTP 由于具有成型周期短、沖擊強度高、環保性強等性能，在纖維增強塑料制品中的滲透率不斷提高。GFRP 應用領域廣泛，下游需求分散，難以量化測度需求。下游復合材料企業更適合自下而上分析方法，其所在行業的市場空間和滲透率的提升是公司成長的核心驅動。

　　玻纖行業與全球宏觀經濟周期較為同步，基本上全球經濟復蘇是玻纖行業景氣上行的代名詞。原因有二：第一，玻纖行業發展成熟，在全球市場上已形成高集中度，受區域性市場的需求波動影響較?。坏诙?，玻纖應用范圍廣且主要分布于工業領域，受單一下游行業影響的程度有限，與宏觀經濟整體增速同步程度更高。歷史數據顯示，玻纖需求與全球GDP 增速相關性高，且由于玻纖材料滲透率在逐步提高，其增速通常高于GDP增速，約為其1.6 倍。

　　全球玻璃纖維需求增速與全球經濟周期較為同步

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　　我國玻纖需求尚處成長階段，交通、風電等新能源、環保領域的需求占比明顯低于全球平均水平。隨著中國經濟步入新常態，經濟增長方式由粗放式向集約化、精細化轉變，這意味著玻纖材料的滲透率將主要依靠玻纖復材材料在新興領域的加速滲透。

　　2016年1-10 月風電市場需求呈負增長

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　　基于三個核心邏輯，2014~2015年玻纖行業景氣上行的原因為全球經濟平穩增長、投放放緩和集中冷修帶來的供給收縮、以及風電、熱塑領域的需求刺激。2016年我國玻纖需求有所有降，主要受風電市場需求回落所致（風電占玻纖下游需求占比約8%，2015年搶裝透支部分需求，前10 月新增風電容量增速約-28%），使得粗紗價格顯著下滑。我們認為2017年玻纖需求穩中有升，原因為：1）市場需求在升級，汽車輕量化、環保等領域需求持續增長；2）風電需求有望改善，2016年前三季度國內風電招標24GW，同比增長68%，很大程度保證了明年風電裝機增長。從全球角度來看，我們認為美國基建對全球玻纖需求會有一定的拉動。

　　但產能投放或對高位盈利形成沖擊。2015年周期上行帶來行業盈利大幅提升，企業（中國巨石、泰山玻纖）盈利均達到歷史高位水平，由此帶來產能投放增加，通過跟蹤數據我們測算2017年產能沖擊顯著高于2016年，據此判斷企業盈利水平向上空間有限。

　　2017年產能沖擊測算（不包括有擴產計劃但未開工的產能）

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